方芳:为什么境外市场能够影响中国股市？

与其他行业相比，金融具有传染性和联动性。因为金融机构、金融市场之间存在着密切而复杂的资本联系,这就意味着单个的或局部的金融波动容易演变成全局性的金融动荡。

资本资产定价模型认为，跨市场的联动性只能发生于：具有相似的经济发展状况和市场结构特征的国家受到同向冲击的外生变量或基础变量的改变才可出现，比如石油危机、政局变动以及重大灾疫等。另外，由共同因素导致的联动性具有对称性，即具有同涨或同跌的现象。

然而，这种理论对中国的股市的涨跌解释不了。一方面中国股票市场结构、制度与发达国家不同，即不存在共同的经济基础因素和类似的制度环境，但跨市场的联动性却依然存在；另外，以美国股市为例，中美股市联动效应具有非对称性，只表现为美国股市对中国股市的单向影响，即中国股市只跟跌不跟涨。

经典的理论无法解释现实，我们不妨从行为经济学的视角看这个问题。行为经济学注重强调个体人的心理行为，认为：证券投资过程是一个动态的心理均衡过程。心理、情绪和感情等因素直接影响投资者的行为，并具有决定性作用，从境外投资者情绪视角看，就能比较好的解释这个问题。

自2001年加入WTO以来，我国逐渐放宽对外资金融机构股比限制，引入QFII、RQFII等制度，允许一些具有较高资质和实力的外国机构投资者进入我国资本市场，跨境资本流入规模不断增加，从国际平衡收支表中的“证券投资负债”项目看，2011年该项目的净差额约为134亿美元，而在2019年则达到1474亿美元，增长了10倍多。随着进入证券市场上的境外资本的增加，则境外投资者情绪对中国股市的影响力也就越强。

相较于美国，我国投资者结构多元化，情绪波幅较大，容易出现从众心理的特征。资本市场中的投资者不是相互独立的个体，他们之间会相互交流与学习，中国投资者情绪实际上已成为境外投资者情绪影响中国股市的中介变量，境外投资者情绪可以通过影响中国投资者情绪从而间接地影响中国股市的波动，且传染的速度变快，时间更短。

与国外相比，中国上市公司的结构和质量缺乏长期的成长性。诸如在这场公共卫生突发事件中，疫情虽对传统企业生产和线下消费产生冲击，但制造业智能化、工业物联网以及以数字经济为特征的在线问诊、远程办公、远程授课等一系列新业态和新模式呈井喷式增长，表现出强劲的发展态势，但它们上市的数量很有限。境外投资者可以看好中国经济，但未必看好上市公司，中国股市跟跌不跟涨的现象就在所难免了。